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需要減に見舞われるJR各社への投資を考える

 JR上場各社(JR東日本(9020)、JR西日本(9021)、JR東海(9022))は、新幹線利用需要や首都圏における安定かつ巨大な交通事情に支えられて、安定した収益を稼ぎ出してきた。そして、その収益を一貫的に半ば政治的に引受けさせされた国鉄債務返済に当てる事で、財務的安定性を確保することに注力してきた。
 最近では、駅という最高の立地条件を活用し、ターミナル百貨店の開発や駅ナカビジネス、そして決済サービスと事業拡大を続けるなど、各社積極的な投資戦略も行ってきた。
 しかし、今般の著しい需要減少に際した企業の経費節減策を受けて、JR各社の収益稼ぎ頭である新幹線のビジネス需要が真っ先に削減されている。さらには、今月2009年3月から休日の高速道路通行料金の大幅割引が開始され、観光需要の一部も自動車交通へ転移が見込まれるなど、政治的な逆風まで、受ける状況である。
 また自業自得であるが、JR東日本は信濃川発電所での不正取水も発覚している。

 このような状況下、JR各社の株価も下落基調を強めており、JR西日本は上場来最安値を更新し、JR東日本も上場来安値付近まで急落した。直近の株価、PER,PBRは以下の通りとなっている。
JR各社の株価(2009年2月13日)
JR東日本(9020)JR西日本(9021)JR東海(9022)
株価(3月13日現在)4,990301,000504,000
PER10.510.578.00
PBR1.170.890.97

※PER,PBRは直近期(2009年3月期3Q)時点の連結純資産残高および2009年3月期連結予想純利益から算出

JR東海が大きく売り込まれる

PER面からは、JR東海が大幅に売り込まれているように見えるが、これはJR東海の収益の9割以上を東海道新幹線に依存していることが大きい影響しているようだ。今週にも、2月の営業計数が発表されるだろうが、芳しくない数値が並ぶことは先月の途中経過(2月中旬までで前年比85%)から想像に難くない。
 そこで、仮に2010年3月期(2009.4~2010.3)も現状の需要減少が継続した場合に、収益に与える影響を推算してみた。収益減少割合を2009年3月期の5%減、10%減と各々仮定した場合、利益にどの程度波及し、現状の株価水準は妥当水準と見ていいのだろうか?
 なお、推算は簡単にするためにかなり荒っぽく、以下の前提条件を設定してみた。
  • 売上原価に占める変動経費率は50%
  • 営業外損益は2009年3月期と同一水準
  • 特別損益ゼロ。当期純利益は経常利益の60%
JR各社の2010年3月期業績予想
シナリオJR東日本(9020)JR西日本(9021)JR東海(9022)
シナリオ1
(前年比-5%)
1株利益333円15,309円30,185円
PER14.619.611.6
シナリオ2
(前年比-10%)
1株利益212円3,295円29,303円
PER23.491.317.2

 当然のことながら、売上高営業利益率水準が最も低いJR西日本の悪化が顕著な一方、固定費負担が最も少ないJR東海は需要減に強い体質を有している。現行の株価水準はPER水準から見ると、来年度の売上高-5%程度は見込んだ水準まで売られていると見てよさそうだ。

 あまはらは旅行が好きですので、本質的に運輸業界にはポジティブな感覚を持っております。しかし、いざJRに投資を検討すると、JR東海はリニアモーターカーに関する政治リスク(長野県リスク?)が高く、JR東日本はコンプライアンス上の問題を抱えている、JR西日本は事故発生後、直接的に収益を生まない安全対策に過大な設備投資を強いられているなど、今後の爆発的成長が期待できない環境下でどの銘柄もいま一歩と評価しています。
 あえて、どれかを買えといったら、今ならJR東海でしょうかね・・

 それにしても、今回の高速道路1000円はコスト便益のバランスが悪すぎる感を抱いています。フェリー業者は軒並み虐殺状態といってもいいでしょう。

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