まだら模様の投資生活

　ファンドオブファンズ型直販投信のパイオニアといえば、2004年から運用を開始しているありがとうファンドです。

　先月10月には、5周年を機会としたのか、ホルダーズミーティングと題したファンド顧客に対する運用説明会を神戸、名古屋、東京で開催しています。
　運用委託者（ファンド顧客）と運用受託者(運用会社）間には、リスクリターン分担について本質的には相反関係にあり、対等関係とはなりませんが、投資に関する情報格差や、意識乖離は少ないに越したことはありません。その点では、対話を重視する姿勢は評価できるでしょう。

　さて、ありがとうファンドは先月26日に組入れファンドに「コモンズ３０ファンド（適格機関投資家専用）」の追加を発表していました。
　適格機関投資家専用と補記されていることから、現在コモンズ投信が直販している「コモンズ30ファンド」とは別商品ですが、「コモンズ３０マザーファンド」を投資対象としているため、実質的な運用内容は同一と見ていいでしょう。

　違いは、主にコスト負担に求められますが。一体、どれくらい差がついているのでしょうか？

ほんと久しぶりにさわかみファンドに注目してみた。
　
　サブプライムショック後の回復の1年間で見ると、さわかみファンドは擬似ベンチマークと化しているＴＯＰＩＸからは、20%以上超過した卓越した成績を残しています。


　昨年2008年10月末時点で274銘柄を数えた投資銘柄数も、1年経った今では182銘柄とメタボ運用から、抜群の銘柄に選別投資する本来のアクティブファンドの姿へと一歩近づいたようです。
　
　どだい2000億円の資金量では、日本経済を支えきることはできませんので、より自らの投資哲学に近い企業群に投資する方向に転換できたことは、ひとまず良かったのではないでしょうか？
　
　それはさておき、あまはらが今年一貫して売却を続けているのは、他ならぬ「さわかみファンド」です。　何回もの電話売却注文を経験したためか、今では本人確認から注文完了まで3分以内に到達できるようになったほどです。

　今は高値圏だから利益確定時期と判断したことも一理あるのですが、もう一つはあまはら自身のあまりに高すぎたさわかみファンドに対する期待感が、原因でしょう。
　
「下落相場で下落幅を押さえ、かつ上昇相場についていく、もしくは一段と高飛びする。」
　この投資の理想に対し、前回2007年以降の下落相場では残念なことにほぼ100%相場に付き合ってくれました。誠に残念です。
　逆に、今年2009年の上昇相場では高飛びまで、見事に実現しています。

　今回の注目したいのは、相場の下落兆候が散見される現況下において、次の下落相場でさわかみファンドが自らのアセットコントロールで下落幅を抑制できるかということなのです。

　ただいま、第２四半期決算発表の最盛期を迎えていますが、業績予想の上方修正、下方修正発表の多いこと、多いこと・・・

　振り返るに、修正前の業績予想は今年の4〜5月頃の先行き不透明な状況下で策定されているため、特に需要が景気循環に依存度が高い企業にとっては、精緻な見積りは例年以上に困難であったことでしょう。

　従って、業績予想修正の発表自体に大きな意味合いがありませんので、発表内容に過敏に反応するのではなく、むしろ需要水準（売上高）や、業務コスト改善（運営コスト低減）の絶対値に着目した方が中長期的には報われるのではないでしょうか？

　特に、各種業界が発表する統計資料は、前年同月比プラスかマイナスかが強調されることが通例ですが、昨年2008年10月以降はサブプライムショックにて、需要が激減しています。

　従って、2009年10月実績以降は、激減した前年実績が比較対象となりますので

プラスで当たり前

との感覚を持っておくことが重要でしょう。むしろ、前々年同月比でプラスになっている成長企業、成長産業に着目するべきはないでしょうか？

　さて、まだら模様の投資生活サイトの運用は、今月も至って安定運行させて頂きましたので、ポートフォリオ投資割合の変動はあまりありません。

　ただ、一点その他株式比率に、「信用取引売却現金」が紛れ込んでいます。

　らでぃっしゅぼーや(3146)の財務諸表面からの特徴ですが、前回の記事では、巨額ののれん計上を取り上げました。
　さて、今回は19億25百万円にもなっている長期借入金について考えることにします。(2009年8月末現在）

長期借入金の返済に追われる

　この長期借入金ですが、有価証券報告書の追記事項および借入金残高によると、平成19年2月借入で、当初元本は30億円で、返済条件は期間7年、半期毎に2億1500万円となっているようです。
　すなわち、
年間4億3千万円返済を今後4年半継続
が必要なのです。
　 年間営業キャッシュフローが9億円台(平成21年2月期）の同社にとって、借入金返済負担は相当高いといわざるを得ません。
　一方、株主への配分たる配当金は年7円、配当金総額は年4700万円と、借入金返済規模の10分の1に過ぎません。ＭＢＯ後の同社にとって、今後４〜５年は財務の安定性を確保することが事業展開と前提となるでしょう。

自社商品の株主優待を実施

　現時点において、らでぃっしゅぼーや社に株主への積極的な還元を期待するのは酷な状況ですが、同社は上場後早々に自社商品の株主優待を開始しました。

　今後、同社が事業成長のための資金を株式市場で調達することも十分に考えられますので、会社事業に対する共感度を深める点でも自社商品の株主優待は効果が高そうです。
　あまはらも、わずかですが株主優待権利を獲得しています。今月11月6日に、具体的な株主優待の内容が案内されるとのことですので、楽しみにしています。

従業員、経営者向けストックオプションの行使促進を！

　またらでぃっしゅぼーや社は、従業員、経営者向けに新株予約権を発行しています。権利行使価格は520円〜850円で仮に全ての新株予約権が行使された場合、発行済株式が約7%増加し、合わせて3億8300万円払い込まれることになります。
　自己資本充実して借入金返済の原資とすると共に、従業員株主の増加によりファンド主体の資本構成からの安定化を進めるためにも、新株予約権の行使を促進する事業運営が求められているようです。同社株主にとって、発行済株主数増加による希薄化よりも、資本安定の方がより望ましいはずです。
　権利行使の増加には、結局のところ株価上昇が求められますので、限りある資本をいかに効率的に活用するか、経営の手腕が問われているといえるでしょう。

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　らでぃっしゅぼーや(3146)社は有機野菜宅配事業を営んでおり、リーマンブラザーズショック醒め止まぬ昨年2008年12月にジャスダック上場を果たしています。
　やもすれば、上場中止の決断も検討される状況でしたが、当社にはどうしても上場したい事情があったようです。

　会社の事業内容、今後の事業展開などは、IR・株式情報サイトブリッジサロンにおいて、ブリッジレポートに、詳しくまとられています。
　日本の農業の現状を憂い、環境保全型で持続可能（サスティナブル）な社会の実現するというらでぃっしゅぼーや社の経営理念には、大変共感が持てるものです。

　しかし、まだら模様の投資生活サイトがらでぃっしゅぼーや社に着目したのは、その事業内容の美しさのみではありません。
　企業へ株式投資を行うに当って、一つの重要な視点が隠されているからです。

　実は、らでぃっしゅぼーや社は市民団体として産声を上げた後に、様々な資本構成の変遷過程を経た後、平成18年3月に青汁で有名なキューサイ社からＭＢＯにより独立して現在に至っています。

　ここ数年、マネージメントバイアウト（経営者による買収）により、株式非公開化に踏み切った企業は多数存在しますが、その後に再上場を果たした企業の数は多くはありません。そもそも、MBOが経営権の独占を目的とすることが多い以上、再上場が少ないのも尤もといえるでしょう。
　しかし、らでぃっしゅぼーや社の上場は、経営権を握った経営陣下における、主に資金調達を目的とした、株式市場が本来期待される役割に忠実な上場といえるのです。

　らでっしゅぼーや社の財務諸表には、ＭＢＯによる資本構成変更の残滓が色濃く反映し、また、当面の間、経営における制約も通常の企業より大きいことが伺われます。
　そこで、らでぃっしゅぼーや社の事業、利益にどのように影響を与えているのか考察し、MBO企業に対する株式投資について検討することにします。